9月份激增的外匯占款，正在悄然改變著貨幣調控力度。數據顯示，在7月和8月金融機構外匯占款連續兩個月負增長后，9月份外匯占款新增1306.79億元，不僅一舉逆轉負增長態勢，再度回到正增長軌道，而且新增額僅次于1月份的1409億元，增長規模創今年來的月度次高。

外匯占款大幅增加，使銀行間市場流動性明顯改善并向積極方向轉變，銀行用于支持實體經濟的信貸資金變得充裕；央行短期內下調存款準備金率來反向對沖外匯占款減少的壓力大大減輕，貨幣政策工具操作的兩難局面得到緩解。

9月份外匯占款數據公布前的數周，逆回購操作曾持續大幅放量，并因此帶來10月份逆回購到期資金量的劇增。市場據此預期，如果不降低存款準備金率，貨幣當局將不得不“滾雪球”般不斷加大逆回購規模。一些市場分析人士也認為，較之降低存款準備金率，逆回購操作容易導致貨幣投放的資金時間錯配，也會使逆回購日趨固定化、長期化、規模化。因此，降低存款準備金率的時機和條件已經具備。

然而，10月15日至19日這一周，央行面對高達3370億元的到期逆回購規模，不僅沒有降低存款準備金率，反而在周二、周四持續收縮逆回購操作量，使這一周不僅未一如既往地向市場釋放流動性，反而通過公開市場操作凈回籠資金2210億元，為一個月來首度凈回籠，并創下單周凈回籠規模的年內次高。更讓市場意外的是，這一周凈回籠資金的同時，銀行間市場資金面卻保持了較為寬松的局面。同樣，在10月22日至26日這一周，由于外匯占款大幅上升，月內降低存款準備金率的概率非常小；而這一周卻迎來了年內規模高達4050億元的最大一波逆回購到期“洪峰”，可供對沖的央票僅190億元，公開市場資金缺口高達3860億元，如此規模需要下調一次幅度為0.5個百分點的存款準備金率才能置換。即便在這樣的情況下，這一周央行為平滑資金面壓力，在公開市場上的逆回購操作規模也僅比上周有所增加，其中，10月23日開展逆回購910億元，10月25日開展逆回購2250億元，全周通過公開市場操作依舊凈回籠資金700億元，為連續第二周凈回籠資金。

從持續大幅逆回購、向市場凈投放資金，以致巨大的逆回購到期規模不斷加重市場“降準”預期，到小幅逆回購、持續凈回籠資金，“降準”壓力陡減，央行的貨幣調控力度正在外匯占款激增下發生微妙轉變。未來貨幣當局將采取怎樣的貨幣調控力度，顯然取決于外匯占款變化情況。那么，外匯占款能否在未來繼續保持9月份高增長態勢？

這需要觀察導致9月份外匯占款激增的因素在未來會否改變：從國際因素看，美國在9月份實施的量化寬松貨幣政策，增加了美元和美元資產走弱的預期，改變了中國的資本流入形勢；從國內因素看，無論是9月份的制造業采購經理人指數(PMI)止跌企穩，還是9月份的出口增長超出預期，貿易順差出現高達276.7億美元的大幅反彈，都表明中國經濟正在筑底。不僅如此，市場普遍預期四季度我國經濟形勢將出現回暖態勢。因此，人民幣對美元匯率在這樣的背景下持續走高，不僅使境內資本流出放緩，也導致投資者和機構結售匯意愿增強，跨境資金也有重新流入中國的跡象和趨勢。中國外匯交易中心的數據顯示，過去一個多月時間里，人民幣對美元匯率中間價急升；在即期市場，人民幣對美元匯率更是擊穿6.24點，投資機構對人民幣升值的預期漸強。

種種跡象顯示，在人民幣升值預期作用下，一些企業和投資者會在10月份繼續減少結匯量；與此同時，四季度有西方圣誕節這樣的歐美國家進口熱季，因此，9月份開始抬頭的貿易順差，有望在10月份延續，而外匯占款也有可能在10月份繼續保持一定程度的回升，業內預計在1000億元左右。

顯然，如果外匯占款未來繼續保持9月份大幅正增長態勢，那么，在逆回購規模持續縮減后，為回收市場過于充沛的流動性，正回購或將取代逆回購重新登場；如果外匯占款在9月份高增長后，重回低位運行狀態，貿易順差繼續收窄，那么，小幅逆回購將繼續在增加市場流動性上扮演重要角色。目前看來，逆回購仍會是貨幣當局當前較為倚重的投放流動性的方式和渠道。

總之，在外匯占款高增長、M2增速也已高達14.8%、社會融資規模更是在企業債券和信托貸款支撐下居高不下，特別是在國務院對四季度經濟工作提出“堅持實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，前瞻性地調節社會融資總規模，保持合理市場流動性和新增貸款規模”的背景下，貨幣當局下調存款準備金率、釋放更多流動性的積極性已大大降低。